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事件：公司发布2023 年中报，上半年营业收入达到5,307 亿元，同比增长6.8%，其中主营业务收入达到4,522 亿元，同比增长6.1%。归属于母公司股东的净利润为762 亿元，同比增长8.4%。EBITDA 为1,835 亿元，同比增长5.5%，EBITDA占主营业务收入比为40.6%。

个人市场稳中有升，创新业务占比进一步提升。上半年个人市场（C）、家庭市场（H）、政企市场（B）、新兴市场（N）全面增长，其中个人市场收入2,594亿元，同比增长1.3%；移动客户9.85 亿户，净增1,038 万户，其中5G 套餐客户达到7.22 亿户，净增1.08 亿户。移动ARPU 同比提升0.1 至52.4 元。HBN收入占主营业务收入比达到42.7%，同比提升2.7 个百分点。数字化转型收入1326 亿元，同比增长19.6%，贡献主要收入增量，占主营收入比达29.3%。

网络优势进一步提升，算力能力进一步增强。上半年资本开支为814 亿元，同比保持下降，全年CAPEX 维持1%降幅指引不变。上半年新增开通5G 基站30万站，累计开通5G 基站数量176 万站，其中700M 基站58 万站，5G 网络全球规模最大，若按此建设节奏我们预计23 年底中移动5G 基站数量有望超200 万站。公司对外可用IDC 机柜47.8 万架，累计投产算力服务器80.4 万台，上半年新增算力1.4EFLOPS，算力总规模达9.4EFLOPS，若按此建设节奏，预计23年底算力规模约11 EFLOPS。若中移动2025 年达到20 EFLOPS 目标，预计未来2 年新增算力复合增速约29%。23 年中移动算力投资占整体资本开支25%，且由于摩尔定律（单位算力长期购买成本下降），我们判断未来算力投资不会对整体资本开支构成过大压力。

自由现金流大幅改善，继续加大现金分红。自由现金流为791 亿元，同比增长43.3%。公司决定2023 年中期派息每股2.43 港元，同比增长10.5%，2023 年全年以现金方式分配的利润提升至当年公司股东应占利润的70%以上。

维持A/H“买入”评级：我们认为，在5G 产业周期从5G 建设走向5G 应用的背景下，运营商具备长期向好逻辑。通过持续拓展5G 行业领域应用，创新业务保持快速增长，我们看好运营商基本面向好趋势。我们维持23-25 年归母净利润1319/1418/1522 亿元，对应A 股PE 15X/14X/13X，H 股PE 9X/8X/8X。当前股价对应TTM 股息率A 股为4.1%、H 股为6.9%，A/H 股均维持“买入”评级。

风险提示：提速降费政策风险，竞争加剧的风险，5G 应用不及预期的风险，股价波动风险。